Ethena协议洞察：资金费率挑战与策略优化

Ethena是一个建立在以太坊区块链上的稳定币协议，通过Delta中性策略提供"合成美元"USDe。用户将stETH存入协议铸造等价USDe，Ethena利用场外结算方案将stETH余额映射到交易所作为保证金，做空等量ETH永续合约，实现Delta中性。

截至2024年5月9日，持有sUSDe的收益率为15.3%，USDe总发行量达22.9亿美元，占稳定币总市值约1.43%，排名第五。

Ethena协议的收入来源是现货质押收益和空头头寸资金费率收益。资金费率是永续合约中期货和现货价格的关联机制。当前牛市中，做多情绪明显高于做空，Ethena持有的空头头寸可获得大量资金费率收入。

从2024年4月开始，用户可在Ethena抵押BTC铸造USDe。截至5月9日，BTC抵押物已占总抵押物的41%。引入BTC作为抵押物虽然稀释了stETH质押收益，但提高了投资组合分散度，降低了熊市脱锚风险。

目前sUSDe收益率从30%+滑落到10%+左右，既受市场总体情绪影响，也有USDe迅速扩张带来的大量空头头寸影响。USDe作为稳定币仍极度缺乏应用场景，持有者主要为获取高APY和空投。

Ethena面临的主要挑战包括：

1. 保险基金不足：当前保险基金仅占USDe发行量的1.66%，远低于官方模型测算。

2. 市场OI限制：未平仓合约总量制约USDe发行量，Ethena产生的巨量空头已给合约市场带来扰动。

3. 应用场景缺乏：USDe缺乏实际应用，可能导致空投结束后大量赎回。

为应对这些挑战，Ethena需要:

1. 尽快补充保险基金，提高用户信心。

2. 增加更多优质抵押品，提高USDe供应上限和分散风险。

3. 拓展USDe应用场景，提高长期持有价值。

4. 持续优化风险管理能力，确保流动性稳定。

总的来说，Ethena展现出独特的稳定币机制和市场敏感度，但仍需在动态市场环境中不断完善策略，以维持长期竞争力。