对代币化证券的监管思考：回归清晰法规与创新共生

我很荣幸能在本次代币化圆桌会议上与各位杰出人士分享观点。

当今时代，证券正在从传统数据库系统向基于区块链的分布式账本技术迁移，这一变革恰逢其时。

这种从链下向链上的转变，让我想起几十年前音频记录从黑胶唱片到磁带再到数字格式的演变历程。音频实现数字化后，传输、修改和存储变得异常便捷，为音乐产业带来了前所未有的创新。音频摆脱了固定格式的限制，在各类设备和应用间实现了互操作性。它可以被组合、分解和编程，创造全新产品，同时推动了新型硬件设备和流媒体商业模式的发展，极大造福了消费者和整体经济。

同样，链上证券的兴起有望彻底重塑证券市场。智能合约可以透明高效地向股东分配股息；代币化能将流动性不足的资产转化为流动性投资机会，促进资本形成；区块链技术为证券开辟了全新应用场景，催生出现行监管框架尚未覆盖的市场活动。

要实现把美国打造成"全球加密中心"的愿景，监管机构必须跟上创新步伐，重新审视是否需要调整监管体系以适应链上证券和其他加密资产。为传统证券设计的规则可能与链上资产不兼容或显得多余，甚至会阻碍区块链技术的发展。

我的重要使命是为加密资产市场构建合理的监管框架，为加密资产的发行、托管和交易制定明确规则，同时持续打击违法行为。明确的规则对保护投资者至关重要，尤其有助于识别非法骗局。

监管机构正迎来变革。政策制定将不再依赖临时执法行动，而是利用现有的规则制定、解释和豁免权，为市场参与者提供切实可行的标准。执法方式将回归初衷，重点监管违反这些既定义务的行为，特别是欺诈和市场操纵行为。

这项工作需要监管机构内部各部门的协调合作，因此成立加密货币特别工作组十分必要。监管机构长期存在"各自为政"的问题，而特别工作组展示了如何通力合作，为市场提供亟需的清晰度和确定性。

加密资产政策的三大重点领域

发行

首先，我们需要为属于证券或受投资合同约束的加密资产制定清晰合理的指导方针。目前只有极少数加密资产发行机构完成了注册发行。大多数发行机构避开这一途径，部分原因是难以满足披露要求。如果发行机构不打算发行普通证券(如股票、债券或票据)，很难确定其加密资产是否构成"证券"或受投资合约约束。

过去几年，监管机构先是采取"鸵鸟心态"，仿佛期待加密货币自行消失；随后又转向"先执法后提问"的策略。虽然表面上鼓励潜在注册者"直接来沟通"，但实际上并未针对这项新技术对注册表格做出必要调整。例如，S-1表格仍要求提供高管薪酬和资金用途的详细信息，这些对加密资产投资决策可能并不重要。尽管以往曾针对资产支持证券和房地产投资信托调整过表格，但面对日益增长的加密资产投资热潮，监管机构却未作出相应调整。我们不能用"方枘圆凿"的方式来促进创新。

我承诺推动制定全新方针。监管工作人员最近发布了关于注册和披露义务的声明，还澄清了某些发行和资产不涉及联邦证券法。我希望工作人员继续就其他类型的发行和资产作出澄清。然而，现有的注册豁免和安全港可能并不完全适合某些类型的加密资产。这些声明只是暂时措施——更全面的监管行动势在必行。我已要求工作人员考虑是否需要额外指导、注册豁免和安全港，为在美国发行加密资产铺平道路。

托管

其次，我支持赋予注册机构更大自主权，让他们决定如何托管加密资产。监管工作人员最近撤销了《员工会计公告第121号》，为有意提供加密资产托管服务的公司清除了障碍。该公告本是一个严重错误，工作人员无权在缺乏适当程序的情况下采取如此广泛的行动。然而，我们能做的远不止于此，以增强合规托管服务市场的竞争力。

有必要明确哪些托管人符合相关法律规定的"合格托管人"资格，并为加密资产市场的常见做法提供合理例外。许多顾问和基金完全可以使用自托管解决方案，这些方案往往采用更先进技术保护资产。因此，托管规则可能需要更新，允许在特定情况下进行自托管。

此外，或许应当废除"特殊目的经纪交易商"框架，代之以更合理制度。目前仅有两家此类机构在运营，显然是由于面临重大限制。经纪交易商从未被禁止担任非证券型加密资产的托管人，但可能需要进一步明确客户保护和净资本规则如何适用于此类活动。

交易

第三，我支持允许注册机构在其平台上提供更多产品，开展以前受限的活动。例如，一些经纪交易商正尝试通过"超级应用"进入市场，提供证券、非证券及其他金融服务的一站式交易。联邦证券法并未禁止注册经纪交易商促进非证券交易，包括通过证券和非证券间的"配对交易"。我已要求工作人员协助设计现代化的替代交易系统监管框架，以更好适应加密资产。同时，我也要求探索是否需要进一步指导或规则制定，促进加密资产在国家证券交易所上市交易。

在监管机构努力制定全面监管框架的同时，市场参与者不应被迫转向海外进行区块链创新。我希望探讨为那些希望推出可能与现行规则不完全兼容的新产品和服务的市场主体提供有条件豁免的可能性。

我期待与政府和国会同仁协作，将美国打造成全球加密资产市场的最佳参与地。