Gayrimenkul RWA Projesi Analizi: Fırsatlar ve Zorluklar Bir Arada

Gerçek dünya varlıkları ( RWA ) kripto para piyasasında uzun bir geçmişe sahiptir, en azından 2018'deki varlık tokenizasyonu ve menkul kıymet tokeni çıkarımı ( STO ) kavramına kadar uzanmaktadır. Ancak, yetersiz düzenlemeler ve belirgin bir getiri avantajının eksikliği nedeniyle, erken dönem denemeler ölçeklenebilir bir pazar oluşturamamıştır.

2022 yılında, ABD faiz oranlarının artmasıyla birlikte, ABD Hazine tahvili getirileri kripto sektöründeki stabilcoin kredi faiz oranlarını önemli ölçüde aşmıştır. Bu durum, ABD Hazine tahvillerinin RWA varlıkları olarak tokenleştirilmesini kripto sektörü için giderek daha çekici hale getirmiştir. Olgun DeFi projeleri olan MakerDAO, Compound ve Aave ile birlikte, geleneksel finansal kurumlar olan Goldman Sachs, JPMorgan gibi kuruluşlar da RWA alanını keşfetmeye başlamıştır.

Son iki yılda, piyasada bazı gayrimenkul RWA projeleri ortaya çıktı. Bu projelerin amacı, gayrimenkul yatırım pazarını genişletmek, yatırım ürünleri çeşitliliğini artırmak ve yatırım engellerini azaltmaktır. Bu makalede bu projeler üzerinde vaka analizi yapılacak, gayrimenkul RWA'nın tasarım avantajları ve dezavantajları ile piyasa potansiyeli tartışılacaktır. Bu projeler esas olarak Kuzey Amerika gayrimenkul alanına odaklandığı için, ilgili politika ve düzenlemeler ile piyasa koşulları da Kuzey Amerika merkezli olacaktır.

Gayrimenkul Pazarının Tokenizasyon Yöntemleri

Gayrimenkul piyasası büyük yatırım fırsatları barındırıyor. Statista'nın Mart 2023'teki araştırmasına göre, Kuzey Amerika'daki halka açık gayrimenkul piyasasının değeri 1.3 trilyon dolara, küresel halka açık gayrimenkul piyasasının toplam değeri ise 2.66 trilyon dolara ulaşıyor.

Gayrimenkul pazarının tokenleştirilmesinin temel talebi, aşağıdaki bir veya daha fazla hedefin gerçekleştirilmesidir: daha çeşitli ve esnek yatırım ürünleri yaratmak, daha geniş bir yatırımcı kitlesini çekmek, gayrimenkul varlıklarının likiditesini ve değerini artırmak. Bu ürünler esas olarak üç biçimde ortaya çıkmaktadır:

1. Parçalı Gayrimenkul Sahipliği Finansmanı
2. Belirli Bölge Gayrimenkul Pazar Endeksi Ürünü
3. Gayrimenkul token teminatlı kredi

Ayrıca, gayrimenkulün tokenleştirilmesi, varlıkların şeffaflığını ve yönetişimde demokratiklik sağlama potansiyeline de sahip olabilir.

Gayrimenkul Yatırım Ortaklıkları ( REIT ) ve Gayrimenkul RWA, parçalı yatırım fırsatları sunma konusunda oldukça benzerlik göstermektedir; her ikisi de yatırım eşiğini etkili bir şekilde düşürmekte ve varlıkların likiditesini artırmaktadır. Ancak geleneksel REIT'ler genellikle yatırımcılara yönetim veya mülkiyet sunmamaktadır ve merkezi bir işletim modeli sürdürmektedir. Yine de, sıkı düzenleyici çerçevesi, varlık incelemesi ve yatırım yapısı, Gayrimenkul RWA projeleri için referans alınabilecek bir örnek sunmaktadır.

Son iki yıldaki gayrimenkul RWA projelerinin işletimini gözlemleyerek, artılarını ve eksilerini anlamış olduk:

Avantajlar:

• Yatırım eşiğini düşürmek, sıradan yatırımcıların katılım fırsatlarını artırmak
• Gayrimenkul varlıklarının likiditesini artırmak
• Yatırımcılara daha çeşitli gayrimenkul yatırım ürünleri sunmak
• Potansiyel olarak varlıkların şeffaflığını artırmak ve yönetişimde demokratikleşmeyi sağlamak

Eksiler:

• Hukuki risk: Düzenleyici çerçeve henüz olgunlaşmamış
• Operasyonel risk: Profesyonel gayrimenkul yönetimi deneyimi gereklidir.
• İflas riski: İpotekli kredilerin iflas olasılığı vardır.
• Likidite riski: İkinci piyasa işlem hacmi sınırlı olabilir.
• Fiyat dalgalanması riski: Kripto para piyasasının etkisi altında

Belirli durumları derinlemesine inceledikten sonra, yönetim ve ürün yöntemlerindeki farklılıklar nedeniyle her projenin gerçek operasyon sırasında karşılaştığı durumların farklı olduğunu buldum.

Örnek Analizi

Bu makalede üç temsil niteliğindeki gayrimenkul RWA projesi analiz edilmiştir. Dikkat edilmesi gereken nokta, bu projelerin hala erken aşamada olması ve ürünlerinin uzun süreli geniş bir piyasa doğrulaması ve testinden geçmemiş olmasıdır.

RealT

RealT, 2019 yılında piyasaya sürüldü ve en eski gayrimenkul RWA projelerinden biridir. Ana amacı, Ethereum ve Gnosis blok zincirleri üzerinde perakende yatırımcılara ABD konut gayrimenkulü tokenizasyon hizmeti sunmaktır.

RealT, konut mülklerini satın alır ve ABD yasalarına uygun olarak sahip olduğu mülkleri tokenleştirir. Mülkün yönetimi, bakımı ve kira toplama işlemleri üçüncü taraf bir kuruluş tarafından yürütülür. Ücretler düşüldükten sonra, kira geliri token sahiplerine dağıtılır. RealT tokenleştirme sürecinden sorumludur, ancak mülk varlıklarını elinde bulunduran şirketle yasal olarak ayrıdır. Eğer bu şirket temerrüde düşerse, token sahipleri mülkü yönetmesi için başka bir şirket atama hakkına sahiptir.

Montgomery'deki bir gayrimenkul örneği olarak, gayrimenkul tokenlerinin toplam değeri 323,020 dolar, her bir token 52.10 dolar, toplamda 6,200 token ihraç edilmiştir. Bu gayrimenkulün aylık kira geliri 2,600 dolar, 622 dolar işletme yönetim masrafları düşüldükten sonra, aylık net kâr 1,978 dolar, yıllık toplam 23,736 dolardır. Her bir token 3.83 dolar dağıtım alır, yıllık kâr oranı %7.35'tir.

RealT, müşterilerle ortak yatırım yapmadan %100 token sunarak neredeyse risksiz bir operasyon modeli sürdürmektedir. Yönetim kurumu, kira gelirinden %8 kesinti yaparken, bakım ücretlerinden kalan kısmı alır; yatırım platformu ise sadece tokenleştirme, yönetim kurumunu seçme ve yönetim gözetimi için %2 ücret alır. Bu yöntem, RealT ekibinin nitelikli mülkler bulmaya ve bunları tokenleştirmeye odaklanmasını sağlar.

Ancak, dağıtılmış mülkiyet riskin dağıtımına yardımcı olsa da, zorluklar da getirmektedir. Yatırımcılar çok küçük bir pay ile yatırım yaptıklarında, şirketin yönetim maliyetleri sürdürülemez hale gelebilir. RealT ile token sahipleri arasında çıkar çatışmaları olabilir. Eğer RealT gayrimenkul üzerindeki hisse oranı çok yüksekse, token likiditesini azaltabilir; eğer hisse oranı çok düşükse, yönetim organını seçme ve denetleme konusunda yeterli motivasyona sahip olmayabilir.

RealT pazarındaki en son satılan on mülk tokenini analiz ederek, çoğu mülkün Detroit'te bulunduğu ve yaklaşık 500 token sahibinin olduğu, bazı mülk sahiplerinin ise 1.000'den fazla olduğu görülmüştür. Yatırımcıların yaklaşık %90'ı 500 dolardan az yatırım yaparken, %9'u 500-2.000 dolar yatırım yapmakta, %1'i ise 2.000 dolardan fazla yatırım yapmaktadır. Bu, RealT'nin bir ölçüde perakende yatırımcılara gayrimenkul yatırım piyasası yarattığını ve konut piyasasının likiditesini artırdığını göstermektedir.

RealT'nin Gnosis ağı üzerindeki cüzdan adresi işlem verilerine göre, toplamda yaklaşık 600.000 dolar kira dağıtılmıştır. Platform ücreti, kira bedelinin yaklaşık %2,5-3'ü civarındadır ve bu da son iki yıldaki gelirinin yaklaşık 15-18.000 dolar olduğunu göstermektedir. RealT'nin gayrimenkul yatırımlarına zorunlu olarak katılmaması ve katılım düzeyinin belirsiz olması nedeniyle, kiradan elde ettiği gerçek karın tahmin edilmesi zordur.

Şirket yapısına göre, RealT, Delaware'de ana işletme varlığı olarak Real Token Inc.'i ve gayrimenkul şirketinin ana şirketi olarak Real Token LLC'yi kurmuştur. Her bir yatırım gayrimenkulü için ilgili bir dizi LLC kurulmuş, bu LLC'ler belirli gayrimenkul ve token'lara sahip olmak üzere Real Token LLC'nin alt şirketleri olarak faaliyet göstermektedir. Bu yapı, tek bir gayrimenkul ile ilgili sorunların diğer gayrimenkulleri veya ana şirketin faaliyetlerini etkilememesini sağlamak amacıyla tasarlanmıştır.

Parcl

Parcl, kullanıcıların küresel emlak pazarı fiyat dalgalanmalarını ticaret yapmasına olanak tanıyan bir DeFi yatırım platformudur. Parcl, gayrimenkul ile ilgili sentetik varlıklar sunmak için AMM yapısını kullanır. Parcl, satış geçmişine dayalı belirli bölgelerdeki gayrimenkul endekslerini oluşturan Parcl Labs Price Feed'i başlattı. Yatırımcılar, gayrimenkul fiyat hareketleri üzerinde spekülasyon yapabilir.

Bu yöntem, gerçek mülk alım satımının getirdiği yasal sorunları önler. Gerçekten bir gayrimenkul RWA projesi sayılıp sayılamayacağı belirsiz olsa da, popüler bir RWA projesi olarak, ürün çeşitliliği tartışılırken dikkate değer.

Parcl'ın test ağı, 2022 Mayıs'ta Solana'da başlatıldı ve şu anda TVL yaklaşık 16 milyon dolar. Ancak bir yılı aşkın süredir faaliyette olmasına rağmen, Parcl pek fazla ilgi çekmemiş gibi görünüyor; günlük işlem hacmi 10 bin doların altında ve günlük aktif kullanıcı sayısı 50'nin altında.

Parcl ürünleri kullanımı kolay ve hızlı bir şekilde güncelleniyor, tasarımı oldukça olgun, ekip çeşitli kullanıcı kazanım planları sunuyor, ancak yine de nispeten düşük bir pazar ilgisi ve payı koruyor. Bu, bir dereceye kadar kripto para piyasasının gayrimenkul endeksi ürünlerini karşılamaya henüz hazır olmayabileceğini gösteriyor.

Reinno

Büyük kripto para şirketleri, Ripple ve MakerDAO gibi, gayrimenkul RWA ürünlerini keşfetmektedir. Ripple, merkez bankası dijital para birimi ekibinin, kullanıcıların mülkleri tokenleştirmelerini ve ipotek işlemleri yapmalarını desteklemeye çalıştığını duyurdu. MakerDAO, gayrimenkul ipotek kredilerini desteklemek için Robinland ile iş birliği yapmaktadır.

Reinno, 2020 yılında piyasaya sürülen ve 2022'de faaliyetine son verilen bir projedir. Piyasada çok fazla iz bırakmamış olmasına rağmen, iki dikkate değer gayrimenkul RWA ile ilgili ürün tanıtmıştır.

İlk olarak, tokenleştirilmiş mülkler üzerine kurulu bir kredi hizmeti var. Mülk sahipleri, mülk belgelerini Reinno'ya sunabilir, onaylandıktan sonra Reinno, Delaware'de özel bir amaçlı araç şirketi (SPV) oluşturacaktır. Ardından, mülk için akıllı sözleşme oluşturulacak, sahipler tokenleri kredi teminatı olarak yatırıp borç alabilecek, kredi limiti token değerine dayanacaktır.

İkincisi konut kredisi finansmanıdır. Kullanıcı, bankadan konut kredisi alarak gayrimenkul satın aldıktan sonra, gayrimenkulün mülkiyetini tokenleştirerek finansman sağlayabilir. Elde edilen fonlar banka konut kredisini ödemek için kullanılır, müşteri sonrasında sabit bir faiz oranıyla bu krediyi anlaşmaya geri öder.

Reinno, merkezi bir offline modelle çalışmaktadır, müşterilerin genellikle ofise gidip gayrimenkul belgelerini sunması gerekmektedir. Bu yöntemin belirgin riskleri vardır: 1) Eğer borçlu temerrüde düşerse, Reinno bir tokenleştirilmiş hizmet sağlayıcısı olarak dava açmakta zorluk çeker; 2) Parçalanmış gayrimenkul token finansmanını koruyan yeterli bir hukuki çerçevenin eksikliği nedeniyle, kredi verenler zarar görebilir; 3) Gayrimenkul sahiplerinin borç aldıktan sonra evlerini satmalarını veya bankaya ipotek kredisini geri ödemeyi durdurmalarını engellemek zor olacaktır, bu da kredi verenlerin gayrimenkul değerinde "çift harcama" riskiyle karşı karşıya kalmasına yol açar. Bu riskler, projenin faaliyetinin durdurulmasının nedenlerinden biri olabilir. Gelecekte gayrimenkul RWA'nın bu sorunları çözmek için daha olgun bir hukuki çerçeveye ihtiyacı vardır.

Sonuç

Gayrimenkul RWA, hâlâ nispeten yeni bir kavramdır ve henüz belirgin bir pazar büyüklüğü oluşturmuş veya lider projeler ortaya çıkarmıştır. Şu anda bu alandaki projeler, pazar büyüklüğü ve kullanıcı tabanı açısından nispeten küçüktür. Bu alan, sıkı bir uyum operasyonu ve olgun bir yasal çerçeve gerektirmektedir. Bazı projeler, işletme riskini azaltmak için risk ayrıştırma şirket yapıları benimsemekte ya da gayrimenkul ile ilgili finansal ürünleri yatırım hedefi olarak seçmektedir. Ancak, gayrimenkul RWA'nın en büyük potansiyelini - gayrimenkul alım, satım ve ipotek - tam olarak gerçekleştirmek için yasama ilerlemeleri ve operasyonel uyum hayati öneme sahiptir.

Mevzuat açısından, gayrimenkul RWA için net ve tutarlı bir düzenleyici çerçeve henüz oluşturulmamıştır. Amerika'daki farklı düzenleyici kurumlar token sınıflandırmasında farklılık göstermekte ve uluslararası alanda referans alınabilecek bir düzenleyici çerçeve de bulunmamaktadır. Bu tutarsızlık, kuralların belirsiz olmasına ve sürecin karmaşıklaşmasına yol açmakta, potansiyel yatırımcıları tehdit etmekte ve gayrimenkul tokenizasyonunun uzun vadeli sürdürülebilirliğini tehlikeye atmaktadir.

Regülasyon zorlukları ile karşılaşmasına rağmen, birçok tanınmış finans şirketi ve kripto para şirketi hala gayrimenkul RWA'yı aktif olarak keşfetmektedir. Bazı projeler, 1-2 yıl süren operasyonlar sonucunda ürünün uygulanabilirliğini başlangıçta doğrulamıştır. Finansal yatırım alanında büyük bir sektör olarak, ilgili hukuki çerçevenin oluşturulması ve geliştirilmesi ile gayrimenkul RWA'nın hızlı bir gelişim sürecine gireceğine inanıyorum.