Ethena neden şifreleme ekosisteminde on-chain'de sentetik dolar sağlamanın en iyi seçeneği haline geldi?

Yer yüzündeki tozların geri dönüşçüsü olarak, Japonya'nın Hokkaido bölgesinin havası değişkenlik gösteriyor. Gündüzleri bahar gibi sıcak, geceleri ise dondurucu soğuk. Bu hava modeli, "yer yüzü tozu" olarak adlandırılan kötü kar koşullarını yaratıyor. Görünüşte temiz ve kusursuz olan büyük karın altında, buz tabakaları ve gevşek kar gizleniyor. Rahatsız edici.

Kışın sona erip baharın yaklaşmasıyla birlikte, bir yıl önce yayımlanan "Yerküre üzerindeki Toz" başlıklı makaleyi tekrar gözden geçirmek istiyorum. O makalede, geleneksel finans bankacılık sistemine bağımlı olmayan, insan destekli bir yasal stabilcoin yaratma yollarını önerdim. Düşüncem, kripto para boğaları ile ayıları için sürekli vadeli işlem pozisyonlarını hedge ederek sentetik bir yasal para birimi yaratmaktı. Buna "Nakadollar" adını verdim, çünkü Bitcoin ve XBTUSD'nin "sürekli" ayı vadeli işlem sözleşmelerini, sentetik bir dolar yaratmanın bir yolu olarak kullanmayı hayal ettim. Makalenin sonunda, bu fikri hayata geçirecek güvenilir bir ekibi desteklemek için elimden geleni yapacağıma söz verdim.

Bir yılın değişimi gerçekten büyük. Guy, Ethena'nın kurucusu. Ethena'yı kurmadan önce, Guy 600 milyar dolarlık bir hedge fonunda çalıştı ve kredi, özel sermaye ve gayrimenkul gibi özel alanlara yatırım yaptı. Guy, 2020'de başlayan DeFi Summer'da kripto para alanındaki sorunları keşfetti ve o zamandan beri dur durak bilmedi. "Dust on Crust" kitabını okuduktan sonra, kendi sentetik dolarını çıkarma fikri aklına geldi. Ama tüm büyük girişimciler gibi, ilk fikrimi geliştirmek istedi. BTC yerine ETH kullanan bir sentetik dolar stabilcoin yaratmak istiyor. En azından başlangıçta böyleydi.

Guy'ın ETH'yi seçmesinin nedeni, Ethereum ağının yerel getiri sağlamasıdır. Güvenlik ve işlem işlemek için, Ethereum ağı doğrulayıcıları her blok için protokol aracılığıyla küçük miktarda ETH ödemektedir. Buna ETH stake getiri oranı diyorum. Ayrıca, ETH'nin şimdi bir deflasyonist para birimi olması nedeniyle, ETH/USD vadeli işlemleri, vadeli işlemler ve sürekli swap ticareti, spot işlemlere göre sürekli bir prim taşımaktadır. Kısa pozisyonlu sürekli swap sahipleri bu primi yakalayabilir. ETH fiziksel staking'i ETH/USD sürekli swap kısa pozisyonu ile birleştirmek, yüksek getiri sağlayan bir sentetik dolar yaratır. Bu hafta itibarıyla, spot ETH dolar (sUSDe)'nin yıllık getiri oranı yaklaşık >50%.

Eğer uygulanabilir bir ekip yoksa, en iyi fikirler bile boş laftır. Guy, sentetik dolarını "Ethena" olarak adlandırdı ve bu protokolü hızlı ve güvenli bir şekilde başlatmak için yıldız bir ekip kurdu. Mayıs 2023'te, Maelstrom kurucu danışman oldu ve bunun karşılığında yönetim token'ını aldık. Geçmişte yüksek kaliteli birçok ekip ile çalıştım ve Ethena'nın çalışanları dolambaçlı yollara girmeden mükemmel bir şekilde görevlerini yerine getiriyor. 12 ay sonra, Ethena stabilcoin'i USDe resmi olarak piyasaya sürüldü, ana ağda yalnızca 3 hafta içinde, arzı 1 milyara yaklaşmış durumda (TVL 1 milyar dolardır; 1USDe=1 dolar ).

Dizliklerimi bir kenara bırakıp, Ethena ve stablecoinlerin geleceğini dürüstçe tartışmak istiyorum. Ethena'nın Tether'i geçerek en büyük stablecoin olacağına inanıyorum. Bu kehanetin gerçekleşmesi birçok yıl alacak. Ancak, Tether'in kripto para birimlerinde hem en iyi hem de en kötü iş olduğunu neden açıkladığımı anlatmak istiyorum. En iyi olduğunu söylememin nedeni, muhtemelen TradFi ve kripto para birimlerinde her çalışan için en fazla kâr elde eden finansal aracıdır. En kötü olduğunu söylememin nedeni ise, Tether'in varlığının daha yoksul TradFi banka ortaklarını memnun etmek için olmasıdır. Bankaların kıskançlığı ve Tether'in Amerika'nın barış içinde finansal sisteminin koruyucularına getirdiği sorunlar, Tether'in başına anında felaket getirebilir.

Tether'e karşı yanlış yönlendirilmiş olan herkese açıkça söylemek istiyorum. Tether finansal bir dolandırıcılık değildir ve rezervler konusunda yalan söylememektedir. Ayrıca, Tether'i kuran ve yöneten insanlara büyük saygı duyuyorum. Ancak, açıkça söylemek gerekirse, Ethena Tether'i alt üst edecektir.

Bu metin iki bölümden oluşacaktır. Öncelikle, Amerika Birleşik Devletleri Merkez Bankası ( Federal Reserve ), Amerika Hazine Bakanlığı ve politikayla bağlantılı büyük Amerikan bankalarının neden Tether'ı yok etmek istediğini açıklayacağım. İkinci olarak, Ethena'yı derinlemesine inceleyeceğim. Ethena'nın nasıl inşa edildiğine, dolar ile nasıl bağlantılı kaldığına ve risk faktörlerine kısaca değineceğim. Son olarak, Ethena'nın yönetişim tokeni için bir değerleme modeli sunacağım.

Bu makaleyi okuduktan sonra, Ethena'nın şifreleme ekosisteminde on-chain üzerinde sentetik dolar sağlamanın en iyi seçeneği olduğuna neden inandığımı anlayacaksınız.

Not: Fiziksel destekli fiat stabilcoin, vericinin banka hesabında fiat para tuttuğu coinlerdir, örneğin Tether, Circle vb. Sentetik destekli fiat stabilcoin ise vericinin sahip olduğu şifreleme para ile kısa vadeli türevleri hedge eden coinlerdir, örneğin Ethena.

Kıskanmak, nefret etmek

Tether( kodu: USDT), token dolaşım miktarına göre hesaplanan maksimum stabilize para birimidir. 1 USDT = 1 dolar. USDT, Ethereum gibi çeşitli halka açık blok zincirleri üzerindeki cüzdanlar arasında gönderilir. Takas oranını korumak için, Tether, her dolaşımda bulunan USDT için banka hesabında 1 dolar tutar.

Eğer bir ABD doları banka hesabı yoksa, Tether USDT'yi oluşturma, USDT'yi destekleyen doları saklama ve USDT'yi geri alma işlevini yerine getiremez.

Oluşturma: Banka hesabı yoksa USDT oluşturulamaz, çünkü tüccarların dolarlarını gönderebilecekleri bir yer yok.

Dolar Saklama: Eğer bir banka hesabınız yoksa, USDT'yi destekleyen doları saklayacak bir yer yoktur.

USDT'yi geri almak: Banka hesabınız yoksa, USDT'yi geri alamazsınız, çünkü geri alan kişiye dolar gönderecek bir banka hesabı yoktur.

Bir banka hesabına sahip olmak başarıyı garanti etmez, çünkü tüm bankalar eşit değildir. Dünyada dolar mevduatını kabul eden binlerce banka var, ancak yalnızca bazı bankalar Federal Rezerv'de ana hesaba sahiptir. Dolar aracılık yükümlülüklerini yerine getirmek için Federal Rezerv aracılığıyla dolar tasfiyesi yapmak isteyen herhangi bir banka ana hesaba sahip olmalıdır. Federal Rezerv, hangi bankaların ana hesap alabileceği konusunda tam karar yetkisine sahiptir.

Vekil bankacılığı işinin nasıl çalıştığını kısaca açıklayacağım.

Üç banka vardır: Banka A ve Banka B'nin genel merkezleri, iki ABD dışı yargı alanında bulunmaktadır. C Bankası, ana hesabı olan bir ABD bankasıdır. A Bankası ve B Bankası, fiat para finansal sisteminde dolar transferi yapabilmeyi istemektedir. Her biri, C Bankasını temsilci banka olarak kullanma talebinde bulunmuştur. C Bankası, iki bankanın müşteri tabanını değerlendirir ve onaylar.

A bankası, B bankasına 1000 dolar havale etmesi gerekiyor. Fon akışı, A bankasının C bankasındaki hesabından B bankasının C bankasındaki hesabına 1000 dolar şeklinde gerçekleşiyor.

Örneği biraz değiştirelim, Banka D'yi ekleyelim, bu da ana hesabı olan bir Amerikan bankasıdır. Banka A, Banka C'yi temsilci banka olarak atarken, Banka B, Banka D'yi temsilci banka olarak atar. Şimdi, eğer Banka A, Banka B'ye 1000 dolar göndermek isterse, ne olur? Fon akışı, Banka C'nin Federal Rezerv'deki hesabından Banka D'nin Federal Rezerv'deki hesabına 1000 dolar transferidir. Banka D, en sonunda 1000 doları Banka B'nin hesabına yatırır.

Genel olarak, Amerika dışında bankalar, dünya genelinde dolar havalesi yapmak için aracılık yapan bankaları kullanır. Bunun nedeni, doların farklı yargı alanları arasında akarken, doğrudan Fed üzerinden düzenlenmesi gerektiğidir.

2013'ten beri şifreleme paralarıyla ilgileniyorum, genellikle şifreleme para borsalarının fiat para depoladığı bankalar, ABD'de kayıtlı bankalar değildir, bu da fiat paraların yatırılması ve çekilmesi için bir ana hesap sahibi olan bir ABD bankasına bağımlı olmaları gerektiği anlamına gelir. Bu daha küçük olmayan ABD bankaları, mevduatlar ve şifreleme para şirketlerinin bankacılık işlemleri için aç gözlüdür, çünkü yüksek ücretler alabilirler ve herhangi bir mevduat ödemeden kazanabilirler. Küresel ölçekte, bankalar genellikle ucuz dolar fonlarına ulaşmakta heveslidir, çünkü dolar küresel rezerv para birimidir. Ancak, bu daha küçük yabancı bankalar, bulundukları yerin dışında dolar yatırma ve çekme işlemlerini gerçekleştirmek için acenteleriyle etkileşimde bulunmak zorundadırlar. Acenteler, şifreleme para işleriyle ilgili fiat para akışlarını tolere etseler de, herhangi bir nedenle, bazı şifreleme para müşterileri, acentelerin talebi üzerine küçük bankalardan çıkarılabilir. Küçük bankalar düzenlemelere uymazlarsa, acente ilişkilerini ve dolarları uluslararası transfer etme yeteneklerini kaybederler. Dolar akış kabiliyetini kaybeden bankalar, adeta yürüyen ölüler gibidir. Bu nedenle, eğer acente talep ederse, küçük bankalar her zaman şifreleme para müşterilerini terk eder.

Tether banka ortaklarının gücünü analiz ettiğimizde, bu aracılık bankacılığı işinin gelişimi son derece önemlidir.

Tether'in banka ortakları:

• Britannia Bank & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Sermaye Birliği
• Ansbacher
• Deltec Bank ve Güven

Listelenen beş bankadan sadece Cantor Fitzgerald, ABD'de kayıtlı bir bankadır. Ancak bu beş bankanın hiçbiri Fed ana hesabına sahip değildir. Cantor Fitzgerald, Fed'in tahvil alım satımı gibi açık piyasa işlemlerini gerçekleştirmesine yardımcı olan bir birincil işleme aracısıdır. Tether'in dolar transferi ve tutma yeteneği tamamen değişken aracılara bağlıdır. Tether'in ABD Hazine tahvili yatırım portföyü büyüklüğünü göz önünde bulundurursak, Cantor ile olan işbirliklerinin bu pazara devam etmek için kritik öneme sahip olduğunu düşünüyorum.

Eğer bu bankaların CEO'ları Tether'in hisselerini, banka hizmetleri karşılığında müzakere ile elde etmedilerse, o zaman aptallardır. Daha sonra Tether'in çalışan başına gelir göstergelerini tanıttığımda, bunun nedenini anlayacaksınız.

Bu, Tether'in banka ortaklarının neden kötü performans gösterdiğini kapsar. Sonrasında, Federal Rezerv'in Tether'in iş modelini neden sevmediğini ve bunun temelde şifreleme ile hiçbir ilgisinin olmadığını, bunun yerine ABD Doları para piyasalarının işleyişiyle ilgili olduğunu açıklamak istiyorum.

Tam Rezerv Bankacılığı

TradFi açısından bakıldığında, Tether tam rezervli bir bankadır, aynı zamanda dar anlamda bankacılık olarak da bilinir. Tam rezervli bankalar yalnızca mevduat alır, kredi vermezler. Sunulan tek hizmet, para transferidir. Mevduat sahiplerine neredeyse hiç faiz ödememektedir, çünkü tasarruf sahipleri herhangi bir riskle karşılaşmazlar. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda paralarını geri istemek için başvurursa, banka taleplerini derhal karşılayabilir. Bu nedenle, "tam rezerv" olarak adlandırılır. Buna karşılık, kısmi rezerv bankalarının kredi miktarı, mevduat miktarından fazladır. Eğer tüm mevduat sahipleri aynı anda kısmi rezerv bankasından mevduatlarını geri istemeye kalkışırlarsa, banka iflas eder. Kısmi rezerv bankaları, mevduat çekmek için faiz ödemektedir, ancak tasarruf sahipleri risk altındadır.

Tether aslında tam rezervli bir dolar bankasıdır ve kamu blok zinciri tarafından desteklenen dolar işlem hizmetleri sunmaktadır. İşte bu kadar. Kredi yok, ilginç bir şey yok.

Fed, tam rezerv bankalarını sevmez, bunun nedeni bu bankaların müşterilerinin kim olduğu değil, bu bankaların mevduatlarını nasıl yönettiğidir. Fed'in tam rezerv bankacılığı modeline neden bu kadar nefret ettiğini anlamak için, niceliksel gevşeme (QE) mekanizmasını ve etkilerini tartışmalıyım.

Bankalar 2008 mali krizi sırasında iflas etti, çünkü kötü mortgage kayıplarını telafi edecek yeterli rezervleri yoktu. Rezerv, bankaların Federal Rezerv'de tuttuğu fonlardır. Federal Rezerv, bankaların rezerv boyutunu ödenmemiş kredi toplamına göre izlemektedir. 2008 sonrasında, Federal Rezerv bankaların asla rezerv eksikliği yaşamamasını sağladı. Federal Rezerv, bu hedefi gerçekleştirmek için QE uyguladı.

QE, Federal Reserve'in bankalardan tahvil satın alması ve Federal Reserve'in tuttuğu rezervleri bankalara kredi olarak vermesi sürecidir. Federal Reserve, trilyonlarca dolar değerinde QE tahvil alımları gerçekleştiriyor, bu da bankaların rezerv bakiyelerinin şişmesine neden oluyor. Harika!

Kuantitatif gevşeme, COVID teşvik çekleri gibi belirgin bir şekilde çılgın enflasyona neden olmadı, çünkü banka rezervleri Fed'de kaldı. COVID teşvikleri, doğrudan halka serbestçe kullanmaları için verildi. Eğer bankalar bu rezervleri kredilendirirse, 2008 sonrası enflasyon oranı hemen yükselebilir, çünkü bu para işletmelerin ve bireylerin elinde olacaktır.

Kısmi rezerv bankalarının varlığı, kredi vermek içindir; eğer bankalar kredi vermezse, para kazanamazlar. Bu nedenle, diğer koşullar aynı olduğunda, kısmi rezerv bankaları rezervlerini ücretli müşterilere vermeyi, Federal Rezerv'de tutmaktan daha çok tercih ederler. Federal Rezerv bir sorunla karşı karşıya. Banka sisteminin neredeyse sonsuz rezervlere sahip olmasını nasıl garanti edecekler, aynı zamanda enflasyona neden olmadan? Federal Rezerv, kredi vermek yerine bankacılık sektörüne "rüşvet" vermeyi seçti.

Bankalara, ABD Merkez Bankası'nın banka sistemindeki fazla rezervleri için rüşvet verme talebi.