原文タイトル： Web3 弁護士《ステーブルコイン条例》全解説：規制の枠組みから市場の意義まで、香港は一体どう取り組んでいるのか？
原著者: Guo Fangxin, Sha Jun, encrypted salad
2025年は、ステーブルコインの元年と言えるでしょう。 5月21日、香港は立法会で正式に可決されたステーブルコイン法案の第2読会と第3読会を完了し、2025年5月29日にステーブルコイン条例(以下「条例」)を公布し、8月1日に施行すると発表しました。 この事件はサークルの内外で熱狂を巻き起こし、クリプトサラダにも関連する問い合わせが多数寄せられました。 この法案がどのような実際的な利益をもたらし、Web3コミュニティにどのような影響を与えるかについて、一般的な懸念があることがわかりました。 また、産業チェーンの上流と下流の参加者として、ステーブルコインの構築に専念する必要があるかどうか、また、どのような角度から切り込むべきかを理解したいと考えています。 ライセンス機関として準拠したステーブルコインを発行する予定の場合、関連するライセンスをどのように申請すればよいですか......
これに先立ち、Crypto Saladは、「Web3 Lawyer Interpretation: Are Stablecoins Necessarily Stable?」で詳述されているように、ステーブルコインの定義、特性、役割について詳細な解釈を提供してきました。 なぜステーブルコインが重要なのか? 》； 同時に、ステーブルコインの規制の焦点についても議論され、米国と香港のステーブルコインの規制の枠組みが詳細に比較されます。 米国と香港のステーブルコインの規制の枠組みの違いは何ですか? 》。
この記事では、暗号サラダはステーブルコインそのものの意味や価値について多くを述べることはせず、香港の新しい《条例》に焦点を当て、それについてより詳細に整理し、以下の質問の答えを探求します：
· ステーブルコインライセンスを申請するには、どの最低要件を満たす必要がありますか？
· ステーブルコインのライセンスを持つと何ができるのか？
· 予備資産の管理および償還メカニズムは具体的にどのように規定されていますか？
· ステーブルコインは人民元のクロスボーダー決済にどのような影響を与えるか
·《条例》は業界にとって何を意味するのか？香港の金融市場の構造は大きく変わるのか？
ステーブルコインの本質は、特定のメカニズム、例えば準備資産にリンクすることによって、価格の安定性を実現する暗号資産です。「条例」ではステーブルコインについて明確な定義がされています：ステーブルコインは、暗号的に保護されたデジタル形式の価値であり、以下の特徴を持っています：
· その価値は計算単位または経済的貯蔵形式として表される；
· 支払い、債務の清算または投資に使用される；
· 電子的に転送、保存、または取引できる；
· 分散型アカウントまたは類似の技術基盤で運営される；
· その価値は表面的に特定の資産または資産のポートフォリオに固定されています。
同時に、《条例》は中央銀行及び関連銀行が発行するデジタル通貨、限られた用途のトークンとしてのポイントシステム、証券または先物契約として見なされる資産（例えば、証券型トークン）、《支払いシステム及び貯蔵価値支払いツール条例》の規制を受ける貯蔵価値金額、及び従来の銀行預金など、規制の範囲外にあるいくつかのデジタル価値の形態を特に除外しています。
しかし、《条例》はすべてのステーブルコインを規制しているわけではなく、規制の対象を香港で運営される「指名ステーブルコイン」に限定しています。指名ステーブルコインは、香港政府独自の用語であり、《条例》第4条の定義によれば、指名ステーブルコインとは、1つまたは複数の公式通貨、金管局が発表した計算単位または経済価値の保存形態、または上記2つの組み合わせを完全に参考にして、その安定した価値を維持するためのステーブルコインを指します。実際には、私たちが一般的に呼んでいる法定通貨に連動したステーブルコイン（以下「法定通貨ステーブルコイン」といいます）です。
不換紙幣のステーブルコインは、不換紙幣との担保率が高く、価値の安定性が高く、分散化の度合いが低いため、金融取引市場で「準通貨」として使用される可能性が最も高いため、香港政府が決済機能に焦点を当てることを選択したことがわかります。 ステーブルコインが一般的な決済ツールとなり、利用規模が拡大すると、ランやアンカリングが発生すると、必然的に金融エコシステム全体に影響を与えるため、ステーブルコインの規制に対する需要と要件は非常に高いものになります。 さらに、この条例は、ライセンシーが発行した特定のステーブルコインに利息を支払うことを明示的に制限しているため、ライセンシーが貯蓄金融商品と見なされる可能性が低くなります。 アルゴリズム・ステーブルコインなど、支払い目的に十分な安定性がない他のステーブルコインも、第1ラウンドの規制から除外されます。
《条例》通過後、誰でも規制されたステーブルコイン活動を行う、またはその旨を示す場合は、ライセンスを保持しなければなりません。《条例》の規制の核心の一つは、どの活動が「規制されたステーブルコイン活動」に該当するかを定義することであり、第5条では現段階で明確な制限活動の範囲が示されています：
（1）香港で指定されたステーブルコインを発行する；
（2）香港以外の地域で発行される香港ドルにペッグされた指定されたステーブルコイン（参照比率にかかわらず）；
(3)金融当局は、財務長官と協議して、指定された活動を発表します。
（4）一般の人々に対して、上記の活動を行うまたは行っているように見えることを積極的に促進する。
さらに、《条例》第2部では、指定されたステーブルコインに対するその他の規制範囲も詳細に定められています。
要約または自分の要約を表示する場合は、ステーブルコインを指定してください：
· 規制されたステーブルコイン活動および上記のオファーの広告を掲載する；
· 指定されたステーブルコインの取引または他人を誘引して指定されたステーブルコインを取得、処分、購入または引受けることを目的とした契約を締結させるために関与または行われた詐欺または欺瞞行為。
総じて、 《条例》はステーブルコインの発行、流通、小売の段階に重点を置いており、「オファー」、「広告」などの行為に対する一連の制限は、ステーブルコインを「決済手段」のカテゴリーに制限し、投機的な投資商品として包装されることを防ぐためのものです。 発行者、プラットフォーム運営者、ウォレットサービス提供者などの役割はすべて規制システムに組み込まれ、ステーブルコインエコシステムの全体のチェーンが監視されることを確実にしています。
管轄権の観点から、香港政府は香港で発行されるステーブルコインを規制するだけでなく、香港ドルにペッグされたステーブルコインの発行を香港国外で監督しています。 発行が香港で行われない場合でも、発行されるステーブルコインが香港ドルにペッグされている限り、参照比率に関係なく、現地の金融に影響を与える可能性があると見なされ、規制の対象となります。 この取り決めは、香港が通貨主権と金融の安定を重視していることを反映しており、不正なデジタル資産が「香港ドルへのペッグ」という名目で市場の公衆を誤解させるのを防ぎます。
ライセンス制度は、この《条例》で確立された規制の核心メカニズムです。香港内で指定されたステーブルコインを発行、管理、配布する会社や、香港以外に設立された法人格のある認可機関は、金融管理長官に正式なライセンス申請を提出しなければなりません。条例は、さまざまな種類のライセンスを設定しておらず、統一されたライセンスを基に、申請者が従事する具体的な事業やリスク特性などに応じて、ライセンス交付時に差別化された条件が付加されます。
ライセンスの承認プロセスは比較的簡単で、金融管理担当者に直接申請を提出し、その裁定を待つだけです。金融管理担当者の主な審査重点は、申請者が「付表2」に記載された「最低基準」を満たしているかどうかであり、具体的な条件は以下の通りです：
(1)十分な財源と流動資産
申請者は、2,500万香港ドル以上または他の通貨の同等額の資本を支払う必要があります。または、2,500万香港ドル以上の価値がある他の財務資源を保有し、金融管理官の承認を受ける必要があります。
（2）対応するリザーブ資産を設定する
港府がステーブルコインの信用と償還能力を確保するために、ライセンス保持者はステーブルコインに対応する準備資産を配分する際、以下の条件を遵守しなければならない。
· 資産の分離：準備資産のポートフォリオは、ライセンスを持つ者が保管する他の準備資産のポートフォリオから分離され、ライセンスを持つ者自身の他の債務や経営状況の影響を受けない。また、準備資産はライセンスを持つ者の会社の他の資産からも独立しており、法的および財務的な分離を確保する必要がある；
· 兑付保障： 储備資産の時価は市場で未償還のステーブルコインの総額面を下回らず、全額カバーを保証し、いつでも換金可能である；
· 香港ドル資産のペッグ： 財務管理官の事前の書面承認がない限り、準備資産は指定されたステーブルコインがペッグされている同一の基準資産を直接参照しなければならない；
· リザーブ資産のポートフォリオは、高品質で高流動性を持ち、最低限の投資リスクを備えている必要があります；
· ライセンス保有者はリスク管理および内部監査制度を確立しなければならない；
ライセンス保持者は、一般に以下の情報を開示する必要があります：
· 準備資産の管理に関する方針。
· この戦略がもたらすリスクと評価方法;
· その準備資産の構成と市場価値。
· その準備資産と監査の結果の定期的な独立したレビュー。
· ライセンス保持者は健全な管理体制を設けなければなりません。
（3）償還メカニズムを構築する
ライセンス保持者は、発行した指定されたステーブルコインの各保有者に対して償還権を提供し、償還を制限するために過度に厳しい条件を付けてはならず、償還行為に関連する手数料を請求してはならない。
(4)フィット感と適切さ
適切な候補者とは、ライセンスを持つ者の最高経営責任者、取締役、ステーブルコインマネージャーまたは支配者を指します。ライセンスを持つ者は、金融管理官がそのライセンスを持つ者の各支配者の身元を明確に特定できるよう、健全かつ適切な管理体制を設置し、実施しなければなりません。
(5)管理要件
管理者は、適切な専門知識と経験を持っている必要があり、ライセンス保有者も同様にこの点について適切な管理を行う必要があります。
（6）慎重及びリスク管理
ライセンス保持者は、ライセンスされたステーブルコイン活動に関連して生じるリスクを管理するために、健全かつ適切なリスク管理ポリシーおよび手続きを設定し実施する必要があります。これには、セキュリティ対策、内部リスク管理、詐欺および詐欺の試みを検出するための効果的な方法が含まれます。
（7）マネーロンダリング及びテロ資金調達対策
ライセンス保有者は、ライセンスを持つステーブルコイン活動に関連するマネーロンダリングやテロ資金調達の可能性を防止し、取り締まるために、健全かつ適切な管理体制を設定し、実施しなければなりません。
(8) 事業活動に関する要件
ライセンス保持者は、ライセンスを持つステーブルコイン活動を行うために、専用かつ十分なリソースを持っている必要があります。ライセンスを持つステーブルコイン以外の活動を行うには、金融管理局の同意を得る必要があります。
(9)情報開示の要求事項
ライセンス保有者は、発行した各種のステーブルコインについてホワイトペーパーを発表し、その種類のステーブルコインに関する包括的かつ透明な情報を提供する必要があります。また、ライセンス保有者は、発行したステーブルコインの保有者に対して、ライセンス保有者の苦情処理および補償メカニズムに関する情報を提供する必要があります。
(10)復興計画と秩序あるダウンサイジング
ライセンス保持者は、重要な運用障害が発生した際に、ステーブルコイン活動の重要な機能を迅速に回復できるよう、適切な計画を立てるための健全かつ適切な管理システムを設け、実施する必要があります。明らかに、香港政府はステーブルコインライセンスの申請者に対して一貫して高い基準と厳しい要求を維持しています。ステーブルコインライセンスの申請を考えている機関にとって、これは単なるライセンス申請プロセスではなく、企業の資本力、コンプライアンス能力、リスク管理システムの包括的な試験であることを認識する必要があります。
ライセンスを取得した場合、ライセンス保持者は一連の継続的なコンプライアンス義務を履行しなければならず、違反した場合は制裁、ライセンスの取り消し、さらには刑事責任を負う可能性があります。主な義務は以下の通りです：
(1) 年会費の支払義務
ライセンスの年会費は113,020香港ドルであり、ライセンス保有者は金融管理官が発行した許可申請の書面通知に記載された発効日から14日以内に初回ライセンス料を支払う必要があります。その後は毎年この日付の前に同額の年会費を支払う必要があります。
（2）公開展示ライセンス番号
ライセンス保持者は、ライセンスを持つステーブルコインの活動に関するすべての情報およびユーザー向けアプリケーションインターフェースにライセンス番号を明示する必要があります。
(3)最低基準の継続的な遵守
「最低基準」を維持できないライセンス保持者、または自らが義務を履行できない可能性が高いと考える者、債務不履行の恐れがある者、または支払いを停止する見込みのある者は、迅速かつ積極的に金融管理局長に報告し、すべての関連事実、状況、および資料を提供しなければならない。さもなければ、重大な有罪判決を受ける可能性がある。
(4) データの変更報告義務
住所、事業内容、株主構成などの関連する変更は、適時に報告する必要があり、そうでない場合は罰金などの罰則が科せられます。 ライセンスの取得は「一度きり」ではなく、条例第19条によると、金融当局は市場リスクの変化や規制評価の結果に基づいてライセンス条件を一時的に添付または変更することができ、ライセンシーは、コミッショナーが設定した期限内に、満たすために課せられたまたは変更された条件を説明するために、金融当局に書面で声明を出すことが求められていることに言及する価値があります。
「規則」は、ライセンシーの財務力に対する要件が高く、豊富な資金と大きな資産を持つ企業が戦略レベルから中長期的なレイアウトを実行するのに適していることがわかります。 中堅企業の場合、ステーブルコイン発行プロジェクトに主要なリソースを投資したい場合は、決定を下す前に実現可能性と持続可能性を十分に評価することをお勧めします。 しきい値として2,500万香港ドル以上の自己資本または同等の資産を支払う必要があるだけでなく、同等の価値のある高品質の準備資産を装備し、ステーブルコイン運用の過程でさまざまなコンプライアンス、監査、システム保守の費用を負担する必要があるため、長期的な投資を過小評価してはなりません。
もしライセンス保持者が規制要件を満たさなくなった場合、《条例》は金融管理官にかなり広範な介入権限を付与します：
· 一時的なライセンスの取り消し：金融管理委員が、上記の《附表 4》で指定されたライセンスの取り消し理由が真実であると認めた場合、関連するライセンス保持者に書面通知を発行し、ライセンスを6ヶ月を超えない期間で取り消すことができます。一時的な取り消し期間中、ライセンス保持者は関連業務活動を行ってはならず、違反者には罰金と懲役が科されます。
· 自発的なライセンスの取り消し：ライセンスの取り消しの理由は「附表 4」に詳細に記載されており、これはライセンス保有者の破産、虚偽の申告資料、ライセンス条件の違反、または実質的な業務活動の停止などが含まれます。
《条例》は発行者や業界機関向けの規制ツールにとどまらず、ステーブルコインの最終使用者のために法律保障メカニズムを構築するものです。 港府はこの《条例》の中で、使用者保護に関する複数の核心的な取り決めを確立しました。暗号法務は本記事でその中の最も重要な2つのセクションを示し、使用者が自身の権利と潜在的リスクを十分に理解できるようにします。
ライセンス保持者の宣伝およびマーケティング行為の厳格な規制
条例の第10条は、無免許者がステーブルコインの活動やオファーに関連して一般に広告を出すことを明示的に禁止しています。 オフラインの宣伝、オンラインのソーシャルメディアマーケティング、サードパーティのプラットフォームを介したプロモーションなど、すべて規制の範囲内です。 第12条はさらに、虚偽の陳述、リスクの隠蔽、リターンの誇張などの欺瞞的な陳述を含む、他人を特定ステーブルコインを取得するように誘導する行為は、刑事犯罪を構成すると規定しています。 誘因が最終的に取引に至らなかった場合でも、法律に従って責任を問われる可能性があります。
ユーザー権益保護メカニズム
ステーブルコインの保有者は、ステーブルコインの価値の安全性と償還保証に最も関心を持っており、この点については、レギュレーションが比較的強固な保護メカニズムを確立しています。 この条例は、ライセンシーが発行するステーブルコインの価値を支えるのに十分な準備資産を持つことを義務付けています。 これらの資産は、実在し、流動性が高く、ユーザーが償還リクエストを開始したときにタイムリーに償還できるものでなければなりません。 さらに、発行者は、適格な第三者が準備資産とステーブルコインの総発行額とのマッチングを定期的にレビューするための監査メカニズムを整備し、ファンドプールの無効化や資金のミスマッチを防ぐ必要があります。 通常の運用条件下では、ライセンシーは理由なく支払いを一時停止したり、処理を遅らせたり、厄介な償還基準を課したりすることはできません。 支払いが困難な場合は、直ちに金融当局に報告する必要があります。
全体として、この規則は、ステーブルコイン業界のコンプライアンスフレームワークとユーザー保護メカニズムに関する体系的かつ詳細な規定を提供します。 大多数の投資家にとって最も重要なことは、認可されたステーブルコイン発行者を特定し、ステーブルコインの取引と保有に合理的に参加することを学ぶことです。 この規則が正式に施行されると、ライセンス基準を満たさない限界的なプロジェクトやニッチなステーブルコインは、必然的に市場の清算や崩壊のリスクに直面することになり、投資家は警戒を怠らず、盲目的に高値を追いかけたり、無許可の商品プロモーションを信じたりしてはいけません。
上記の整理から明らかにわかることは、香港のステーブルコイン規制構造における金融管理専員の役割の重要性です。これは、金管局がライセンスの承認という行政的役割だけでなく、非常に広範な規制、調査、直接介入の権限を持っていることを示しています。全体として、金融管理専員は承認とライセンス発行の権限を持ち、日常的な監視権限を有し、ライセンス保持者に重大な経営リスクが発生した場合には、直接調査し証拠を収集する権限を持っています。
条例第5部に基づき、金融当局は直接調査を行うことができ、調査官に調査の実施を指示または専門化することができます。 調査員は、調査対象のライセンシーに証拠、情報、または説明を要求することができ、調査員は第一審裁判所に申請することができます。 この一連の規制は、HKMAがステーブルコインに対する規制当局のほぼすべての側面をカバーしていることを示しており、鍵となるのは、高度な抑止力と執行力を持つ「準司法的」な調査力を持っていることです。
暗号サラダのまとめ：
香港のステーブルコイン市場に参加することを意図するライセンス保持者にとって、《条例》はコンプライアンス運営のための明確なフレームワークと道筋を提供します。自身の資本を評価し、ライセンス申請およびその後のコンプライアンス維持の難易度と継続的な支出を明確に理解するだけで済みます。
ライセンスを直接申請する予定はないが、ステーブルコインのエコシステムに参加したいと考えているほとんどのプロジェクト関係者にとって、ライセンスを取得している、または申請している機関と協力することは、市場に参入し、デジタル金融ビジネスを拡大するための理想的な道です。 このタイプの協力は、技術サポート、カストディサービス、決済統合ソリューション、国境を越えた清算機能の提供、エコシステムパートナーとしての準拠したウォレットとトランザクションインターフェースの構築など、複数のレベルをカバーすることができます。 特に、決済、Web3インフラストラクチャ、国境を越えた電子商取引、コンプライアンスカストディの分野の企業は、認可機関との緊密な協力を通じてビジネスのコンプライアンスを確保すると同時に、規制当局が認めたステーブルコイン流通システムに迅速に切り込むことができます。
《条例》では、ライセンスを持つ機関は公式および公のチャネルでライセンス情報を開示しなければならないと規定されているため、この点においてプロジェクト側は「真のライセンス保持者」を比較的容易に識別できる。しかし、信頼できるステーブルコインのライセンス機関を協力対象として選ぶ際には、単に相手が「ライセンスを持っている」という表面的な条件に満足してはならず、より重要なのはそのビジネスの実力、コンプライアンスレベル、そして協力の潜在能力を包括的に評価することである。
例えば、ライセンシーの準備金資産の安全性と透明性は極めて重要であり、理想的なパートナーは、資産を1対1で完全にカバーし、準備金の通貨、カストディアン、リスクプロファイルを明確にする定期的な第三者監査レポートを公開すべきです。 同時に、安定した償還メカニズムがあるかどうかも判断基準の1つであり、プロジェクトチームは、将来の流動性リスクを回避するために、いつでもバリアフリー償還をサポートしているかどうかに注意を払う必要があります。 最後に、プロジェクトチームは、主流のウォレット、取引所、支払いチャネルに接続されているかどうか、コミュニティの評判、その他の要因など、市場における機関の実際の影響も調査する必要があります。
従来の金融システムでは、通貨の発行権、別名鋳造権は国家によって掌握されてきました。しかし、デジタル通貨の時代に入ると、この権力は挑戦に直面しています。香港は現地の法律を通じてステーブルコインの規制システムを確立し、実質的に「デジタル鋳造権」を奪取しようとしています。特に、香港ドルにペッグされたステーブルコインの合法的地位を確立することに力を入れています。
香港政府はステーブルコインを決済ツールに指定していますが、Web3の文脈では、ステーブルコインは依然として従来の資産とチェーン内外の暗号資産との間の重要なリンクです。 ステーブルコインの制度化は、RWAのエンドツーエンドのクローズドループを推進するための鍵です。 このシステムの下では、ステーブルコインの役割は支払いと決済をはるかに超えているかもしれません:将来、資産の生成、サブスクリプション、保有、流通、交換の全プロセスを実行できるかどうかは、楽しみにする価値のある問題です。 コンプライアンスフレームワークの確立により、ステーブルコインはRWAの「ネイティブキャピタルレイヤー」になり、従来の法定通貨システムへの依存を減らし、オンチェーンの財務効率と透明性を向上させることが期待されています。
そして使用シーンの観点から、国際貿易は依然としてステーブルコインの最大の潜在市場です。クロスボーダー決済の効率、外国為替コスト、制裁回避などの現実的な問題が、企業のチェーン上のステーブルコインツールへの関心を高めています。統計によると、ステーブルコインは2024年に大幅な成長を遂げ、送金量はVisaとMastercardの合計を超えました。コンプライアンス化は、その規模化と機関の参加をもたらし、プロジェクトの真の商業化の出発点です。
ネイティブWeb3プロジェクトにとって、最大の影響は規制されることではなく、より大規模な資産にアクセスできるチャネルに組み込まれることです。現在の「オンチェーン流動性」がますます希少になる中で、コンプライアンスの地位を取得することは、機関投資家、RWA資産、伝統的金融システムと接続し、より高品質で爆発的な流動性の解放に参加できることを意味します。
香港のステーブルコイン規制の実施により、「人民元ステーブルコイン」に対する政策の想像力の余地は開かれましたか? 人民元のステーブルコインは依然としてデリケートなトピックですが、その長期的な可能性も見逃せません。 Crypto Saladは、将来、適切なRWAターゲット(エネルギー、鉱物、海外債券など)が見つかれば、人民元ステーブルコインの安定した流通手段を提供することができれば、その使用の論理はより有効になると考えています。 香港は、人民元のステーブルコインと国際的なWeb3市場との間の「政策バッファー」になる可能性があります。
香港が先行して法制化を進めたが、中国本土市場を見渡すと、ステーブルコインは依然として高度に複雑な規制の課題に直面している。金融制裁やドル体系への依存に対する懸念から、多くの企業は「非ドル決済ツール」の現実的なニーズを持っている。しかし、規制当局にとって、ステーブルコインの解放は次のことに直面することを意味する：
· 資本移動とクロスボーダー決済の制御可能性；
· 為替管理と金融の安定に対する圧力。
· データのコントロール権と金融情報の安全性に関する問題；
· デジタル人民元の既存のシステムとどのように相互作用し、ずらすか;
したがって、暗号サラダは、中国本土が短期間で香港のやり方をコピーする可能性はあまり高くないと考えていますが、香港の「実験田」の経験は、将来的により広範囲のデジタル金融戦略の探求のためのブループリントを提供する可能性があります。
この条例の施行により、香港は間違いなく世界のステーブルコイン規制競争において重要な一歩を踏み出しました。 これは、地域の金融政策の革命であるだけでなく、Web3エコシステム全体、RWA、さらには世界の金融情勢に対する戦略的なテストでもあります。 この記事では、Crypto Saladは規則の主要な条項の詳細な解釈を提供していますが、本当に注目に値するのは、特定の条項がどのように規定されているかではなく、新しい制度的スペースが開かれていることを確認することだと考えています。 世界のデジタル金融政策がまだ統一されていない時代に、香港はステーブルコインの合法化、システム化、工業化という明確なロードマップを示しました。 これは、Web3の世界全体にとっての課題であり、チャンスでもあります。
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Web3 弁護士の解釈：規制の枠組みから市場の意義まで、香港は一体どう取り組んでいるのか？
原文タイトル： Web3 弁護士《ステーブルコイン条例》全解説：規制の枠組みから市場の意義まで、香港は一体どう取り組んでいるのか？
原著者: Guo Fangxin, Sha Jun, encrypted salad
2025年は、ステーブルコインの元年と言えるでしょう。 5月21日、香港は立法会で正式に可決されたステーブルコイン法案の第2読会と第3読会を完了し、2025年5月29日にステーブルコイン条例(以下「条例」)を公布し、8月1日に施行すると発表しました。 この事件はサークルの内外で熱狂を巻き起こし、クリプトサラダにも関連する問い合わせが多数寄せられました。 この法案がどのような実際的な利益をもたらし、Web3コミュニティにどのような影響を与えるかについて、一般的な懸念があることがわかりました。 また、産業チェーンの上流と下流の参加者として、ステーブルコインの構築に専念する必要があるかどうか、また、どのような角度から切り込むべきかを理解したいと考えています。 ライセンス機関として準拠したステーブルコインを発行する予定の場合、関連するライセンスをどのように申請すればよいですか......
これに先立ち、Crypto Saladは、「Web3 Lawyer Interpretation: Are Stablecoins Necessarily Stable?」で詳述されているように、ステーブルコインの定義、特性、役割について詳細な解釈を提供してきました。 なぜステーブルコインが重要なのか? 》； 同時に、ステーブルコインの規制の焦点についても議論され、米国と香港のステーブルコインの規制の枠組みが詳細に比較されます。 米国と香港のステーブルコインの規制の枠組みの違いは何ですか? 》。
この記事では、暗号サラダはステーブルコインそのものの意味や価値について多くを述べることはせず、香港の新しい《条例》に焦点を当て、それについてより詳細に整理し、以下の質問の答えを探求します：
· ステーブルコインライセンスを申請するには、どの最低要件を満たす必要がありますか？
· ステーブルコインのライセンスを持つと何ができるのか？
· 予備資産の管理および償還メカニズムは具体的にどのように規定されていますか？
· ステーブルコインは人民元のクロスボーダー決済にどのような影響を与えるか
·《条例》は業界にとって何を意味するのか？香港の金融市場の構造は大きく変わるのか？
ステーブルコインの本質は、特定のメカニズム、例えば準備資産にリンクすることによって、価格の安定性を実現する暗号資産です。「条例」ではステーブルコインについて明確な定義がされています：ステーブルコインは、暗号的に保護されたデジタル形式の価値であり、以下の特徴を持っています：
· その価値は計算単位または経済的貯蔵形式として表される；
· 支払い、債務の清算または投資に使用される；
· 電子的に転送、保存、または取引できる；
· 分散型アカウントまたは類似の技術基盤で運営される；
· その価値は表面的に特定の資産または資産のポートフォリオに固定されています。
同時に、《条例》は中央銀行及び関連銀行が発行するデジタル通貨、限られた用途のトークンとしてのポイントシステム、証券または先物契約として見なされる資産（例えば、証券型トークン）、《支払いシステム及び貯蔵価値支払いツール条例》の規制を受ける貯蔵価値金額、及び従来の銀行預金など、規制の範囲外にあるいくつかのデジタル価値の形態を特に除外しています。
しかし、《条例》はすべてのステーブルコインを規制しているわけではなく、規制の対象を香港で運営される「指名ステーブルコイン」に限定しています。指名ステーブルコインは、香港政府独自の用語であり、《条例》第4条の定義によれば、指名ステーブルコインとは、1つまたは複数の公式通貨、金管局が発表した計算単位または経済価値の保存形態、または上記2つの組み合わせを完全に参考にして、その安定した価値を維持するためのステーブルコインを指します。実際には、私たちが一般的に呼んでいる法定通貨に連動したステーブルコイン（以下「法定通貨ステーブルコイン」といいます）です。
不換紙幣のステーブルコインは、不換紙幣との担保率が高く、価値の安定性が高く、分散化の度合いが低いため、金融取引市場で「準通貨」として使用される可能性が最も高いため、香港政府が決済機能に焦点を当てることを選択したことがわかります。 ステーブルコインが一般的な決済ツールとなり、利用規模が拡大すると、ランやアンカリングが発生すると、必然的に金融エコシステム全体に影響を与えるため、ステーブルコインの規制に対する需要と要件は非常に高いものになります。 さらに、この条例は、ライセンシーが発行した特定のステーブルコインに利息を支払うことを明示的に制限しているため、ライセンシーが貯蓄金融商品と見なされる可能性が低くなります。 アルゴリズム・ステーブルコインなど、支払い目的に十分な安定性がない他のステーブルコインも、第1ラウンドの規制から除外されます。
《条例》通過後、誰でも規制されたステーブルコイン活動を行う、またはその旨を示す場合は、ライセンスを保持しなければなりません。《条例》の規制の核心の一つは、どの活動が「規制されたステーブルコイン活動」に該当するかを定義することであり、第5条では現段階で明確な制限活動の範囲が示されています：
（1）香港で指定されたステーブルコインを発行する；
（2）香港以外の地域で発行される香港ドルにペッグされた指定されたステーブルコイン（参照比率にかかわらず）；
(3)金融当局は、財務長官と協議して、指定された活動を発表します。
（4）一般の人々に対して、上記の活動を行うまたは行っているように見えることを積極的に促進する。
さらに、《条例》第2部では、指定されたステーブルコインに対するその他の規制範囲も詳細に定められています。
要約または自分の要約を表示する場合は、ステーブルコインを指定してください：
· 規制されたステーブルコイン活動および上記のオファーの広告を掲載する；
· 指定されたステーブルコインの取引または他人を誘引して指定されたステーブルコインを取得、処分、購入または引受けることを目的とした契約を締結させるために関与または行われた詐欺または欺瞞行為。
総じて、 《条例》はステーブルコインの発行、流通、小売の段階に重点を置いており、「オファー」、「広告」などの行為に対する一連の制限は、ステーブルコインを「決済手段」のカテゴリーに制限し、投機的な投資商品として包装されることを防ぐためのものです。 発行者、プラットフォーム運営者、ウォレットサービス提供者などの役割はすべて規制システムに組み込まれ、ステーブルコインエコシステムの全体のチェーンが監視されることを確実にしています。
管轄権の観点から、香港政府は香港で発行されるステーブルコインを規制するだけでなく、香港ドルにペッグされたステーブルコインの発行を香港国外で監督しています。 発行が香港で行われない場合でも、発行されるステーブルコインが香港ドルにペッグされている限り、参照比率に関係なく、現地の金融に影響を与える可能性があると見なされ、規制の対象となります。 この取り決めは、香港が通貨主権と金融の安定を重視していることを反映しており、不正なデジタル資産が「香港ドルへのペッグ」という名目で市場の公衆を誤解させるのを防ぎます。
ライセンス制度は、この《条例》で確立された規制の核心メカニズムです。香港内で指定されたステーブルコインを発行、管理、配布する会社や、香港以外に設立された法人格のある認可機関は、金融管理長官に正式なライセンス申請を提出しなければなりません。条例は、さまざまな種類のライセンスを設定しておらず、統一されたライセンスを基に、申請者が従事する具体的な事業やリスク特性などに応じて、ライセンス交付時に差別化された条件が付加されます。
ライセンスの承認プロセスは比較的簡単で、金融管理担当者に直接申請を提出し、その裁定を待つだけです。金融管理担当者の主な審査重点は、申請者が「付表2」に記載された「最低基準」を満たしているかどうかであり、具体的な条件は以下の通りです：
(1)十分な財源と流動資産
申請者は、2,500万香港ドル以上または他の通貨の同等額の資本を支払う必要があります。または、2,500万香港ドル以上の価値がある他の財務資源を保有し、金融管理官の承認を受ける必要があります。
（2）対応するリザーブ資産を設定する
港府がステーブルコインの信用と償還能力を確保するために、ライセンス保持者はステーブルコインに対応する準備資産を配分する際、以下の条件を遵守しなければならない。
· 資産の分離：準備資産のポートフォリオは、ライセンスを持つ者が保管する他の準備資産のポートフォリオから分離され、ライセンスを持つ者自身の他の債務や経営状況の影響を受けない。また、準備資産はライセンスを持つ者の会社の他の資産からも独立しており、法的および財務的な分離を確保する必要がある；
· 兑付保障： 储備資産の時価は市場で未償還のステーブルコインの総額面を下回らず、全額カバーを保証し、いつでも換金可能である；
· 香港ドル資産のペッグ： 財務管理官の事前の書面承認がない限り、準備資産は指定されたステーブルコインがペッグされている同一の基準資産を直接参照しなければならない；
· リザーブ資産のポートフォリオは、高品質で高流動性を持ち、最低限の投資リスクを備えている必要があります；
· ライセンス保有者はリスク管理および内部監査制度を確立しなければならない；
ライセンス保持者は、一般に以下の情報を開示する必要があります：
· 準備資産の管理に関する方針。
· この戦略がもたらすリスクと評価方法;
· その準備資産の構成と市場価値。
· その準備資産と監査の結果の定期的な独立したレビュー。
· ライセンス保持者は健全な管理体制を設けなければなりません。
（3）償還メカニズムを構築する
ライセンス保持者は、発行した指定されたステーブルコインの各保有者に対して償還権を提供し、償還を制限するために過度に厳しい条件を付けてはならず、償還行為に関連する手数料を請求してはならない。
(4)フィット感と適切さ
適切な候補者とは、ライセンスを持つ者の最高経営責任者、取締役、ステーブルコインマネージャーまたは支配者を指します。ライセンスを持つ者は、金融管理官がそのライセンスを持つ者の各支配者の身元を明確に特定できるよう、健全かつ適切な管理体制を設置し、実施しなければなりません。
(5)管理要件
管理者は、適切な専門知識と経験を持っている必要があり、ライセンス保有者も同様にこの点について適切な管理を行う必要があります。
（6）慎重及びリスク管理
ライセンス保持者は、ライセンスされたステーブルコイン活動に関連して生じるリスクを管理するために、健全かつ適切なリスク管理ポリシーおよび手続きを設定し実施する必要があります。これには、セキュリティ対策、内部リスク管理、詐欺および詐欺の試みを検出するための効果的な方法が含まれます。
（7）マネーロンダリング及びテロ資金調達対策
ライセンス保有者は、ライセンスを持つステーブルコイン活動に関連するマネーロンダリングやテロ資金調達の可能性を防止し、取り締まるために、健全かつ適切な管理体制を設定し、実施しなければなりません。
(8) 事業活動に関する要件
ライセンス保持者は、ライセンスを持つステーブルコイン活動を行うために、専用かつ十分なリソースを持っている必要があります。ライセンスを持つステーブルコイン以外の活動を行うには、金融管理局の同意を得る必要があります。
(9)情報開示の要求事項
ライセンス保有者は、発行した各種のステーブルコインについてホワイトペーパーを発表し、その種類のステーブルコインに関する包括的かつ透明な情報を提供する必要があります。また、ライセンス保有者は、発行したステーブルコインの保有者に対して、ライセンス保有者の苦情処理および補償メカニズムに関する情報を提供する必要があります。
(10)復興計画と秩序あるダウンサイジング
ライセンス保持者は、重要な運用障害が発生した際に、ステーブルコイン活動の重要な機能を迅速に回復できるよう、適切な計画を立てるための健全かつ適切な管理システムを設け、実施する必要があります。明らかに、香港政府はステーブルコインライセンスの申請者に対して一貫して高い基準と厳しい要求を維持しています。ステーブルコインライセンスの申請を考えている機関にとって、これは単なるライセンス申請プロセスではなく、企業の資本力、コンプライアンス能力、リスク管理システムの包括的な試験であることを認識する必要があります。
ライセンスを取得した場合、ライセンス保持者は一連の継続的なコンプライアンス義務を履行しなければならず、違反した場合は制裁、ライセンスの取り消し、さらには刑事責任を負う可能性があります。主な義務は以下の通りです：
(1) 年会費の支払義務
ライセンスの年会費は113,020香港ドルであり、ライセンス保有者は金融管理官が発行した許可申請の書面通知に記載された発効日から14日以内に初回ライセンス料を支払う必要があります。その後は毎年この日付の前に同額の年会費を支払う必要があります。
（2）公開展示ライセンス番号
ライセンス保持者は、ライセンスを持つステーブルコインの活動に関するすべての情報およびユーザー向けアプリケーションインターフェースにライセンス番号を明示する必要があります。
(3)最低基準の継続的な遵守
「最低基準」を維持できないライセンス保持者、または自らが義務を履行できない可能性が高いと考える者、債務不履行の恐れがある者、または支払いを停止する見込みのある者は、迅速かつ積極的に金融管理局長に報告し、すべての関連事実、状況、および資料を提供しなければならない。さもなければ、重大な有罪判決を受ける可能性がある。
(4) データの変更報告義務
住所、事業内容、株主構成などの関連する変更は、適時に報告する必要があり、そうでない場合は罰金などの罰則が科せられます。 ライセンスの取得は「一度きり」ではなく、条例第19条によると、金融当局は市場リスクの変化や規制評価の結果に基づいてライセンス条件を一時的に添付または変更することができ、ライセンシーは、コミッショナーが設定した期限内に、満たすために課せられたまたは変更された条件を説明するために、金融当局に書面で声明を出すことが求められていることに言及する価値があります。
「規則」は、ライセンシーの財務力に対する要件が高く、豊富な資金と大きな資産を持つ企業が戦略レベルから中長期的なレイアウトを実行するのに適していることがわかります。 中堅企業の場合、ステーブルコイン発行プロジェクトに主要なリソースを投資したい場合は、決定を下す前に実現可能性と持続可能性を十分に評価することをお勧めします。 しきい値として2,500万香港ドル以上の自己資本または同等の資産を支払う必要があるだけでなく、同等の価値のある高品質の準備資産を装備し、ステーブルコイン運用の過程でさまざまなコンプライアンス、監査、システム保守の費用を負担する必要があるため、長期的な投資を過小評価してはなりません。
もしライセンス保持者が規制要件を満たさなくなった場合、《条例》は金融管理官にかなり広範な介入権限を付与します：
· 一時的なライセンスの取り消し：金融管理委員が、上記の《附表 4》で指定されたライセンスの取り消し理由が真実であると認めた場合、関連するライセンス保持者に書面通知を発行し、ライセンスを6ヶ月を超えない期間で取り消すことができます。一時的な取り消し期間中、ライセンス保持者は関連業務活動を行ってはならず、違反者には罰金と懲役が科されます。
· 自発的なライセンスの取り消し：ライセンスの取り消しの理由は「附表 4」に詳細に記載されており、これはライセンス保有者の破産、虚偽の申告資料、ライセンス条件の違反、または実質的な業務活動の停止などが含まれます。
《条例》は発行者や業界機関向けの規制ツールにとどまらず、ステーブルコインの最終使用者のために法律保障メカニズムを構築するものです。 港府はこの《条例》の中で、使用者保護に関する複数の核心的な取り決めを確立しました。暗号法務は本記事でその中の最も重要な2つのセクションを示し、使用者が自身の権利と潜在的リスクを十分に理解できるようにします。
ライセンス保持者の宣伝およびマーケティング行為の厳格な規制
条例の第10条は、無免許者がステーブルコインの活動やオファーに関連して一般に広告を出すことを明示的に禁止しています。 オフラインの宣伝、オンラインのソーシャルメディアマーケティング、サードパーティのプラットフォームを介したプロモーションなど、すべて規制の範囲内です。 第12条はさらに、虚偽の陳述、リスクの隠蔽、リターンの誇張などの欺瞞的な陳述を含む、他人を特定ステーブルコインを取得するように誘導する行為は、刑事犯罪を構成すると規定しています。 誘因が最終的に取引に至らなかった場合でも、法律に従って責任を問われる可能性があります。
ユーザー権益保護メカニズム
ステーブルコインの保有者は、ステーブルコインの価値の安全性と償還保証に最も関心を持っており、この点については、レギュレーションが比較的強固な保護メカニズムを確立しています。 この条例は、ライセンシーが発行するステーブルコインの価値を支えるのに十分な準備資産を持つことを義務付けています。 これらの資産は、実在し、流動性が高く、ユーザーが償還リクエストを開始したときにタイムリーに償還できるものでなければなりません。 さらに、発行者は、適格な第三者が準備資産とステーブルコインの総発行額とのマッチングを定期的にレビューするための監査メカニズムを整備し、ファンドプールの無効化や資金のミスマッチを防ぐ必要があります。 通常の運用条件下では、ライセンシーは理由なく支払いを一時停止したり、処理を遅らせたり、厄介な償還基準を課したりすることはできません。 支払いが困難な場合は、直ちに金融当局に報告する必要があります。
全体として、この規則は、ステーブルコイン業界のコンプライアンスフレームワークとユーザー保護メカニズムに関する体系的かつ詳細な規定を提供します。 大多数の投資家にとって最も重要なことは、認可されたステーブルコイン発行者を特定し、ステーブルコインの取引と保有に合理的に参加することを学ぶことです。 この規則が正式に施行されると、ライセンス基準を満たさない限界的なプロジェクトやニッチなステーブルコインは、必然的に市場の清算や崩壊のリスクに直面することになり、投資家は警戒を怠らず、盲目的に高値を追いかけたり、無許可の商品プロモーションを信じたりしてはいけません。
上記の整理から明らかにわかることは、香港のステーブルコイン規制構造における金融管理専員の役割の重要性です。これは、金管局がライセンスの承認という行政的役割だけでなく、非常に広範な規制、調査、直接介入の権限を持っていることを示しています。全体として、金融管理専員は承認とライセンス発行の権限を持ち、日常的な監視権限を有し、ライセンス保持者に重大な経営リスクが発生した場合には、直接調査し証拠を収集する権限を持っています。
条例第5部に基づき、金融当局は直接調査を行うことができ、調査官に調査の実施を指示または専門化することができます。 調査員は、調査対象のライセンシーに証拠、情報、または説明を要求することができ、調査員は第一審裁判所に申請することができます。 この一連の規制は、HKMAがステーブルコインに対する規制当局のほぼすべての側面をカバーしていることを示しており、鍵となるのは、高度な抑止力と執行力を持つ「準司法的」な調査力を持っていることです。
暗号サラダのまとめ：
香港のステーブルコイン市場に参加することを意図するライセンス保持者にとって、《条例》はコンプライアンス運営のための明確なフレームワークと道筋を提供します。自身の資本を評価し、ライセンス申請およびその後のコンプライアンス維持の難易度と継続的な支出を明確に理解するだけで済みます。
ライセンスを直接申請する予定はないが、ステーブルコインのエコシステムに参加したいと考えているほとんどのプロジェクト関係者にとって、ライセンスを取得している、または申請している機関と協力することは、市場に参入し、デジタル金融ビジネスを拡大するための理想的な道です。 このタイプの協力は、技術サポート、カストディサービス、決済統合ソリューション、国境を越えた清算機能の提供、エコシステムパートナーとしての準拠したウォレットとトランザクションインターフェースの構築など、複数のレベルをカバーすることができます。 特に、決済、Web3インフラストラクチャ、国境を越えた電子商取引、コンプライアンスカストディの分野の企業は、認可機関との緊密な協力を通じてビジネスのコンプライアンスを確保すると同時に、規制当局が認めたステーブルコイン流通システムに迅速に切り込むことができます。
《条例》では、ライセンスを持つ機関は公式および公のチャネルでライセンス情報を開示しなければならないと規定されているため、この点においてプロジェクト側は「真のライセンス保持者」を比較的容易に識別できる。しかし、信頼できるステーブルコインのライセンス機関を協力対象として選ぶ際には、単に相手が「ライセンスを持っている」という表面的な条件に満足してはならず、より重要なのはそのビジネスの実力、コンプライアンスレベル、そして協力の潜在能力を包括的に評価することである。
例えば、ライセンシーの準備金資産の安全性と透明性は極めて重要であり、理想的なパートナーは、資産を1対1で完全にカバーし、準備金の通貨、カストディアン、リスクプロファイルを明確にする定期的な第三者監査レポートを公開すべきです。 同時に、安定した償還メカニズムがあるかどうかも判断基準の1つであり、プロジェクトチームは、将来の流動性リスクを回避するために、いつでもバリアフリー償還をサポートしているかどうかに注意を払う必要があります。 最後に、プロジェクトチームは、主流のウォレット、取引所、支払いチャネルに接続されているかどうか、コミュニティの評判、その他の要因など、市場における機関の実際の影響も調査する必要があります。
従来の金融システムでは、通貨の発行権、別名鋳造権は国家によって掌握されてきました。しかし、デジタル通貨の時代に入ると、この権力は挑戦に直面しています。香港は現地の法律を通じてステーブルコインの規制システムを確立し、実質的に「デジタル鋳造権」を奪取しようとしています。特に、香港ドルにペッグされたステーブルコインの合法的地位を確立することに力を入れています。
香港政府はステーブルコインを決済ツールに指定していますが、Web3の文脈では、ステーブルコインは依然として従来の資産とチェーン内外の暗号資産との間の重要なリンクです。 ステーブルコインの制度化は、RWAのエンドツーエンドのクローズドループを推進するための鍵です。 このシステムの下では、ステーブルコインの役割は支払いと決済をはるかに超えているかもしれません:将来、資産の生成、サブスクリプション、保有、流通、交換の全プロセスを実行できるかどうかは、楽しみにする価値のある問題です。 コンプライアンスフレームワークの確立により、ステーブルコインはRWAの「ネイティブキャピタルレイヤー」になり、従来の法定通貨システムへの依存を減らし、オンチェーンの財務効率と透明性を向上させることが期待されています。
そして使用シーンの観点から、国際貿易は依然としてステーブルコインの最大の潜在市場です。クロスボーダー決済の効率、外国為替コスト、制裁回避などの現実的な問題が、企業のチェーン上のステーブルコインツールへの関心を高めています。統計によると、ステーブルコインは2024年に大幅な成長を遂げ、送金量はVisaとMastercardの合計を超えました。コンプライアンス化は、その規模化と機関の参加をもたらし、プロジェクトの真の商業化の出発点です。
ネイティブWeb3プロジェクトにとって、最大の影響は規制されることではなく、より大規模な資産にアクセスできるチャネルに組み込まれることです。現在の「オンチェーン流動性」がますます希少になる中で、コンプライアンスの地位を取得することは、機関投資家、RWA資産、伝統的金融システムと接続し、より高品質で爆発的な流動性の解放に参加できることを意味します。
香港のステーブルコイン規制の実施により、「人民元ステーブルコイン」に対する政策の想像力の余地は開かれましたか? 人民元のステーブルコインは依然としてデリケートなトピックですが、その長期的な可能性も見逃せません。 Crypto Saladは、将来、適切なRWAターゲット(エネルギー、鉱物、海外債券など)が見つかれば、人民元ステーブルコインの安定した流通手段を提供することができれば、その使用の論理はより有効になると考えています。 香港は、人民元のステーブルコインと国際的なWeb3市場との間の「政策バッファー」になる可能性があります。
香港が先行して法制化を進めたが、中国本土市場を見渡すと、ステーブルコインは依然として高度に複雑な規制の課題に直面している。金融制裁やドル体系への依存に対する懸念から、多くの企業は「非ドル決済ツール」の現実的なニーズを持っている。しかし、規制当局にとって、ステーブルコインの解放は次のことに直面することを意味する：
· 資本移動とクロスボーダー決済の制御可能性；
· 為替管理と金融の安定に対する圧力。
· データのコントロール権と金融情報の安全性に関する問題；
· デジタル人民元の既存のシステムとどのように相互作用し、ずらすか;
したがって、暗号サラダは、中国本土が短期間で香港のやり方をコピーする可能性はあまり高くないと考えていますが、香港の「実験田」の経験は、将来的により広範囲のデジタル金融戦略の探求のためのブループリントを提供する可能性があります。
この条例の施行により、香港は間違いなく世界のステーブルコイン規制競争において重要な一歩を踏み出しました。 これは、地域の金融政策の革命であるだけでなく、Web3エコシステム全体、RWA、さらには世界の金融情勢に対する戦略的なテストでもあります。 この記事では、Crypto Saladは規則の主要な条項の詳細な解釈を提供していますが、本当に注目に値するのは、特定の条項がどのように規定されているかではなく、新しい制度的スペースが開かれていることを確認することだと考えています。 世界のデジタル金融政策がまだ統一されていない時代に、香港はステーブルコインの合法化、システム化、工業化という明確なロードマップを示しました。 これは、Web3の世界全体にとっての課題であり、チャンスでもあります。